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    經濟數據整體走弱 政策對沖或可期
    [ 來源:華創債券論壇 | 時間:2019-08-07 10:04:44 |  訪問次數:109]

    摘要

          債市投資策略:7月經濟數據指標整體轉弱。具體而言,通脹在豬肉和雞蛋以及鮮菜漲幅走擴的情況下可能繼續維持在2.7%;出口增速則在貿易摩擦以及外需轉弱下繼續走低,進口增速在高基數的情況下小幅回落;投資方面,制造業和房地產小幅回落,基建增速回升幅度較小的影響下回落至5.6%左右;受耗煤量跌幅擴大,粗鋼和汽車產量明顯走低,工業增速則可能大幅回落至5.6%;7月汽車零售轉弱,社零增速同樣將明顯走低;金融數據也難有較大亮點。對于債券市場而言,7月經濟數據或整體轉弱,三季度經濟數據下行趨勢確定,受中美貿易摩擦升級,3000億美元商品可能落地以及人民幣匯率跌破“7”關口,未來政策空間或有所加大,債券依舊趨勢性向好。

          通脹方面,預計7月份CPI同比增長2.7%,PPI同比增速回升至0.2%。7月CPI主要受豬肉、雞蛋和鮮菜價格漲幅明顯走擴,食品項環比或將明顯轉正,非食品方面,受季節性和油價有所回升影響,CPI非食品項環比或將小幅回升;PPI則受主要工業品價格回升影響,增速可能小幅回升。

          進出口方面,7月出口增速可能回落至-1.5%左右,進口增速可能回落至-8%左右。從領先指標來看,歐洲和美國以及多數新興市場制造業PMI轉弱;韓國出口增速跌幅依舊較大;航運指數維持低位;顯示貿易摩擦升級背景下我國出口壓力依舊存在,預計7月出口增速可能維持在-1.5%左右的較低水平;進口方面領先指標表現分化,但內需仍然較弱,疊加高基數影響,進口增速或回落至-8%左右。

          工業方面,7月可能大幅回落至5.6%。我們分別用6大電廠耗煤量、日均粗鋼產量、汽車產量構建多元回歸模型對工業增加值進行預測。6月份6大電廠耗煤量月同比回升至-13.3%,粗鋼產量回落至-1.72%,汽車銷量大幅下行,整體顯示7月工業增加值可能回落至5.6%。

         投資方面,房地產和制造業投資穩中走低,基建增速小幅回升,固定資產投資增速或小幅走低至5.6%。房地產投資方面,7月份可能繼續下滑。土地成交面積和土地成交金額等領先指標來看,7月房地產投資可能繼續下滑,疊加粗鋼產量增速有所回落,綜合考慮下房地產投資增速可能降至10.5%左右。7月制造業投資小幅回落至2.7%。用滯后一年的制造業企業利潤累計同比、PPI累計同比和出口交貨值累計同比構造模型對制造業累計同比增速進行預測。鋼鐵和水泥價格指數、基建信托發行明顯提速下,且基數較低,7月基建增速可能小幅回升。

          社零方面,7月社零增速大概率回落至8.5%左右。目前已知數據能夠估算的7月汽車和家用電器和音像制品類消費增速有所回落,石油制品類消費增速維持和服裝紡織類小幅走高,預計7月社零消費將回落至8.5%左右。

          金融數據方面,預計7月份新增信貸1.3萬億,新增社融1.9萬億。預計7月新增信貸在融資需求總體承壓,邊際好轉,信貸投放季節性下行影響下,新增規模或有所回落;新增社融方面,表外三項縮減規模或有所放大,專項債新增規模維持,科創板帶動直接融資規模增長;M2同比增速或在低基數影響消退影響下,回落至8.4%。

          風險提示:貿易摩擦進一步升級。

    正文

    一、2019年7月數據預測:經濟數據整體走弱,政策對沖或可期

         7月經濟數據整體偏弱,對債市構成利好。從7月高頻數據來看,數據表現整體較弱,今年7月經濟數據中,出口增速或基本維持,工業和消費數據均較6月明顯回落,投資和進口均將較6月穩中有降;通脹方面,CPI繼續維持在2.7%的位置,對債市構不成壓力;金融數據方面,新增信貸和社融規模難大超預期,M2增速或小幅回落。

    【華創固收|周冠南團隊】經濟數據整體走弱,政策對沖或可期——7月經濟數據預測20190805


    (一)通脹:預計7月份CPI同比增長2.7%,PPI同比增速回升至0.2%

          CPI方面,預計7月份將繼續維持在2.7%。食品方面,7月豬肉價格漲幅明顯回升,與此同時,雞蛋和鮮菜價格也大幅回升,鮮果價格漲幅收窄,導致本月食品分項環比轉正;非食品方面,綜合考慮季節性和成品油價格回升影響,7月環比小幅回升。

    7月食品項環比增長0.6%左右。食品分項方面,用農產品(4.93 +0.00%,診股)批發價格200指數環比和菜籃子產品批發價格200指數環比對食品分項進行預測,7月二者環比分別回升0.83%和1.06%,預測結果均顯示食品項7月環比增長在0.3%~0.7%附近,環比轉正。從分項高頻來看,7月非洲豬瘟影響下豬肉價格漲幅明顯走擴,從農業部公布的全國豬肉平均價來看,7月豬肉上漲8.35%,漲幅較上個月3.68%大幅走擴,但由于豬價對豬肉CPI和食品分項的彈性有所減弱,雖然7月豬肉CPI將會回升,但漲幅可能較為有限。

          其他食品分項方面,本月鮮果價格轉降,但雞蛋和鮮菜價格大幅回升,共同提振食品項。受夏季時令水果大量上市影響,7月鮮果價格轉跌,且在最后兩周鮮果價格下行明顯走擴,從農業部監控的7種主要水果平均價來看,7月水果漲幅由6月份的10%降至-6.7%,鮮果CPI分項環比增速將明顯走低。與此同時,本月雞蛋價格由負轉正且漲幅較大,由上個月的下跌5.33%轉為上漲8.88%,或對雞蛋分項產生明顯提振。水產品環比小幅回升,乳制品價格小幅轉正。分項高頻法顯示7月食品環比小幅回升0.6%左右,與整體高頻法相差較多,此前我們提到,當個別分項變動較大時(7月豬肉分項變動較大),需要利用分項高頻對整體高頻進行微調,在此基礎上,我們對兩種方法綜合考慮的基礎上取預測值0.6%。

    非食品分項,預計環比持平。對于非食品項的測算,我們主要采用分項法,將價格波動明顯且不具備季節性的因素用其他方法進行預測,再進行整合加總得到整體非食品項的判斷。首先是交通工具用燃料方面,其與國內成品油93#價格波動基本一致,測算結果交通工具用燃料分項環比回落幅度較上個月有所收窄,至-2.5%。與此同時,水電燃料也將受到油價影響。除此之外,生活用品和服務分項、教育文化和預測、交通工具使用和維修、衣著和房租等使用近3年歷史均值進行預測,從均值來看,7月教育文化和房租分項將季節性回升;醫療保健分項波動非常小,使用均值預測,增長0.21%。最后將分項按照占比進行加權預測整體非食品分項,預測結果顯示7月非食品分項環比或較6月小幅回升0.1%,同比增長1.2%。

          最后,按照食品分項占比19%,非食品分項占比81%,對CPI進行測算,測算結果顯示7月CPI預測值為2.7%。

          PPI方面,我們通過建立多元線性回歸模型對其進行預測,高頻數據顯示7月PPI同比的預測值為0.2%。由于PPI衡量全部工業品價格,并且與國際油價和鋼鐵價格的相關性較高,而國際油價主要通過影響國內成品油價格對我國工業品價格產生影響,我們選取以下四個指標對其進行擬合:汽油(93#)全國價月均同比、螺紋鋼φ25mm全國價月均同比、南華工業品指數月均同比與CRB工業原料現貨指數月均同比,使用2014年至今的數據構建回歸模型進行預測,結果顯示擬合系數可達到0.98,最終測算結果7月PPI同比增速小幅升至0.2%左右。


    【華創固收|周冠南團隊】經濟數據整體走弱,政策對沖或可期——7月經濟數據預測20190805

    (二)進出口:7月出口增速回落至-1.5%左右,進口增速回落至-8%附近

          進出口方面,以美元計價,7月出口增速可能回落至-1.5%左右,進口增速則可能小幅回落至-8%左右。從領先指標來看,7月進出口領先指標繼續呈現分化態勢。出口方面:國內PMI新出口訂單分項上行0.6個百分點至46.9%,依然維持在47%以下的較低位置;發達國家制造業PMI方面,美國ISM制造業進口分項回落3個百分點至47%,再度降至榮枯線以下,歐元區分別回落1.1個百分點至46.5%,日本制造業PMI則小幅回升0.1個百分點至49.4%,依舊維持在榮枯線以下;新興市場方面,俄羅斯和印度7月制造業PMI小幅回升,分別上行0.7和0.4個百分點,韓國和巴西制造業PMI則有所回落,分別下行0.2和1.1個百分點;匯率方面,7月人民幣除兌美元指數走弱影響,對歐元、日元、泰銖、韓元等多種主要貨幣升值;從韓國出口來看,二者走勢較為一致,其在一定程度上是中國出口增速的領先指標,7月韓國出口增速跌幅小幅收窄至-11%;從航運指數來看,7月中國出口集裝箱和上海出口集裝箱指數低位運行,顯示在全球經濟集體走軟下我國出口仍然承壓。預計2019年7月出口增速或將回落至-1.5%左右。

          進口方面,國內制造業PMI進口分項回升0.6個百分點至47.4%;從航運指數來看,受前期漲幅較大影響,7月全月中國進口干散貨運價指數和波羅的海干散貨指數大幅上升,其中,7月波羅的海干散貨指數(BDI)月均同比增速為13.33%,中國進口集裝箱綜合運價指數月均同比為5.96%,均較上個月同比有所回暖。但值得注意的是,受國際鐵礦石價格以及國際海事組織規定商船降低硫排放量影響,近期航運指數對全球需求的反應有所鈍化,進口運價指數的大幅走高和回落難以真實反應全球以及國內需求。從國內工業以及其他相關高頻來看,近期內需依舊較弱,同時,去年7月進口增速為26.9%的全年次高,因此,預計7月進口增速或將小幅回落至-8%左右。

    (三)工業:7月份工業增速或將大幅回落至5.6%

          工業方面,7月可能大幅回落至5.6%左右。用6大電廠耗煤量、日均粗鋼產量、汽車產量構建多元回歸模型對工業增加值進行預測。具體來看,用6大發電廠耗煤量估算發電量,鋼鐵是黑色產業鏈的中游行業,其產量變化對上游原材料行業和下游機械設備等行業的運行情況產生重要影響,全國重點鋼企粗鋼產量是旬度的高頻指標。汽車行業工業增加值占全部工業增加值的比重約為5%,其又能較為全面地反映汽車行業的生產情況,對工業增加值較為重要。由以上三個指標進行多元回歸對工業增加值進行預測,7月份來看,6大電廠耗煤量月同比回升至-13.85%,粗鋼產量回落至-1.72%,汽車零售銷量大幅回落至-16%,綜合來看7月工業增加值或大幅回落至5.6%左右。

    (四)投資:房地產投資繼續下行,制造業投資小幅下行,基建增速回升,固定資產投資增速或小幅回落至5.6%

           投資方面,房地產投資和制造業穩中走低,基建增速小幅回升,固定資產投資增速或小幅回落至5.6%。投資的預測,我們按照房地產、基建和制造業分別進行預測。房地產投資方面,從此前我們的預測模型來看(分別用土地成交面積和土地成交金額分別對房地產施工相關投資(新開工面積)和土地相關投資(土地購置費)進行預測),7月房地產土地相關投資和施工相關投資均將出現較為顯著的下滑,但考慮到此前地產銷售不差對地產周期產生擾動,房地投資韌性或較強。另外,從粗鋼產量當月同比與房地產投資當月同比二者走勢來看,相對來說趨勢較為一致,粗鋼產量本月有所下行,同樣顯示地產投資可能會繼續走低。因此,7月房地產投資累計增速可能較6月繼續小幅走低,我們預計累計增速走低至10.5%左右。

          7月制造業投資小幅回落至2.7%左右。我們用滯后一年的制造業企業利潤累計同比、PPI累計同比和出口交貨值累計同比構造模型對制造業累計同比增速進行預測。觀7月份而言,用模型進行預測,7月PPI累計增速或小幅回升至0.2%、7月出口交貨值或回落至4%,制造業企業利潤按照去年7月份增速-11.57%來預估,由此預計7月制造業投資增速將小幅回落至2.7%左右。

         7月基建增速可能回升至4.2%左右。我們用地方政府債發行量、新發基建信托規模、挖掘機銷量累計同比,鋼鐵和水泥價格當月同比增速,粗鋼產量累計同比,非制造業PMI中建筑業分項構造簡單的綜合擴散指數對基建累計同比增速進行預測。7月基建增速來看,非制造業PMI中建筑業分項、地方債發行、水泥價格指數均較6月有所回落,鋼鐵價格指數和基建信托同比增速則有所回升,綜合擴散指數基本為0,因此累計同比增速方向判斷效果欠佳。但由于7月開始基建增速基數將大幅走低,綜合考慮我們認為7月基建增速可能回升至4.2%。整體來看,房地產投資或繼續下滑,基建投資增速回升,制造業投資小幅走低,我們預計7月固定資產投資可能繼續小幅走低至5.6%。

    (五)社零:汽車分項銷售有所回暖,社零消費或回落至8.5%

          社零方面,7月社零增速大概率回落至8.5%左右。分別對汽車類、石油及其制品類、家用電器和印象器材類、服裝鞋帽、針、紡織品類進行預測,再以其預測值與社零增速進行擬合對社零進行預測。

          汽車消費方面,可用中汽協公布的汽車銷量或者乘聯會公布的汽車銷量對汽車消費進行預測,二者擬合優度均較高,但中汽協公布汽車銷量時間較晚,因此用乘聯會汽車零售同比進行預測。從乘聯會廠家零售情況來看,7月乘聯會車廠家零售銷售數據增速大幅回落至-16%左右,較6月份的5.5%明顯轉弱,由此我們預計7月汽車消費或將回落至0%左右。

         其次是石油及其制品類,用布倫特原油月均增速和汽油(97#)月均建立多元回歸模型對其進行預測,預測效果較好。7月份增速來看,7月國際油價雖有所回升,但受基數較高影響,布倫特原油價格同比增速為-14.3%,依然較低,全國汽油(97#)價格同比增速為-18.74%,由此測算7月石油及其制品類消費或降低至2%左右的水平,拖累社零增速。

          服裝鞋帽、針、紡織品類方面,用柯橋紡織服裝面料類價格指數和紡織類價格指數均同比增速構建回歸模型對其進行預測,結果顯示7月服裝鞋帽、針、紡織品類消費增速將小幅回升至5.5%左右。

          家用電器和音像器材類消費方面,由于其季節性較強,用各月份近四年的均值對各月家電和音像器材類消費增速進行估算,估算值與實際值走勢基本一致,因此,預計2019年7月家電音像器材類消費大概率較將回落至6.5%左右。

           綜合來看,目前已知數據能夠估算的7月汽車類消費和家用電器和音像制品類消費或明顯走弱,石油制品類基本維持,服裝紡織類可能小幅改善,綜合來看我們預計7月社零消費將回落至8.5%。后續來看,消費取決于就業與收入,目前就業狀況未明顯改善,收入增速也未現回升,未來消費壓力依舊較大。

    (六)金融數據:預計7月新增社融規模或在1.9萬億左右


    新增信貸方面,預計7月新增信貸在1.3萬億左右,或再次季節性回落。7月總需求仍呈現弱勢狀態,監管對于房地產調控邊際仍然維持,前期工業企業利潤增速處于回落態勢,無風險利率維持震蕩,票據直貼利率下行,信貸需求總體維持承壓狀態,但邊際較6月或有所好轉;從信貸投放的季節性因素來看,7月是三季度首月,信貸投放季節性回落,單月信貸投放規模在全年占比或在8%附近,預計單月新增規模或在1.3萬億附近。
      從票據市場的運行來看,7月票據市場一級、二級情緒明顯分化。一方面,一級承兌和直貼方面,監管邊際有所收緊,北京地區出臺監管意見嚴查票據真實交易背景,融資需求總體疲軟,一級市場供給依舊受限,預計7月新增信貸票據融資或小幅回升,但仍處于相對低位,社融未貼現銀行承兌匯票受到期規模放大影響,縮減規模或有所增加,總體對新增社融規模或有所拖累;另一方面,在一級市場供給受限和資金利率持續走低影響下,二級交易情緒熱烈,轉貼現交易量創4月份以來的高位,轉貼現利率創近年來的新低。
        新增社融方面,預計7月新增社融或在1.9萬億左右,相較于6月,除新增信貸和存量調整項目季節性回落之外,地方專項債發行規模維持高位,但表外三項縮減規模或有所放大。債券融資方面,7月企業債券融資季節性回升,按照wind口徑7月企業債券凈融資在2200億左右,基本與2018年同期規模一致,年初以來企業債券融資表現與2018年水平基本相同;表外融資方面,預計表外三項收縮規模或有所增加,委托貸款受監管明確限制,或維持前期縮減規模,信托貸款方面受到前期銀保監23號通知的持續影響,新增受限疊加到期放大,縮減規模或也將有所增加,如上文所述未貼現票據融資單月新增規模同樣受到到期放大影響,單月縮減規模或有所回升,預計7月表外融資可能有2000億左右的減少量;地方債方面,7月專項債發行進度較6月有所放緩,財政部口徑單月新規模或在3000億附近,但由于6月底部分新發專項債繳款延遲至7月,預計7月社融口徑新增專項債基本維持或小幅高于6月規模,可能在3600億左右;股權融資方面,由于社融口徑股權融資主要統計滬深兩市股權融資狀況,科創板開市或使得社融口徑企業境內股票融資規模顯著增加,7月單月新增或在1500億左右,其他方面,新增貸款核銷季節性回落,存款類金融機構資產支持證券發行基本維持,預計兩項合計新增或在800億左右。
        M2增速方面,預計7月M2同比增速或將回落至8.4%。從資產端來看,7月新增信貸季節性回落,債券投資規模或在地方債發行規模支撐下保持新增規模,此外去年同期基數走低效應消退,故7月M2或小幅至8.4%左右。
        從7月份經濟數據來看,經濟指標均有所轉弱。具體而言,通脹在豬肉和雞蛋以及鮮菜漲幅走擴的情況下可能繼續維持在2.7%;出口增速則在貿易摩擦以及外需轉弱下繼續走低,進口增速在高基數的情況下小幅回落;投資方面,制造業和房地產小幅回落,基建增速回升幅度較小的影響下回落至5.6%左右;受耗煤量跌幅擴大,粗鋼和汽車產量明顯走低,工業增速則可能大幅回落至5.6%;7月汽車零售轉弱,社零增速同樣將明顯走低;金融數據也難有較大亮點。7月經濟數據或整體轉弱,三季度經濟數據下行趨勢確定,受中美貿易摩擦升級,3000億美元商品可能落地以及人民幣匯率跌破“7”關口,未來政策空間或有所加大。





     

     

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